全國人大常委會決定延長股票發行注冊制授權期限至2020年；專家稱，今年IPO制度或有大動作。

      沉寂許久的注冊制改革話題再度火熱。2月24日，全國人大常委會決定延長股票發行注冊制授權期限至2020年。證監會主席劉士余也再度表態，將繼續積極創造條件穩步推進注冊制改革，條件成熟時適時向國務院提出具體實施方案建議。

      而對于股票發行注冊制授權決定期限再延長兩年一事，2月25日，在“中國經濟50人論壇2018年年會”上，清華大學金融科技研究院管委會主任吳曉靈表示，“注冊制根本不需要再延長兩年，對此非常遺憾。”

      回顧股票發行注冊制改革歷史，2013年11月，十八屆三中全會審議通過的《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》中明確提出，推進股票發行注冊制改革。這是注冊制改革第一次寫進黨的文件。

      隨后證監會等各方都在努力推動改革。2015年政府工作報告中寫入了“實施股票發行注冊制改革”；2015年4月證券法修訂草案提請一審時，明確取消股票發行審核委員會制度，規定公開發行股票并擬在證券交易所上市交易的，由證券交易所負責對注冊文件的齊備性、一致性、可理解性進行審核。

      不過受市場2015年A股大幅波動的影響，相關政策的出臺遲滯。2016年2月肖鋼卸任，劉士余正式上任證監會主席。2016年3月12日，在十二屆全國人大四次會議記者會上，證監會主席劉士余表示，注冊制是不可以單兵突進的。兩年來，劉士余堅持“穩中求進”的總基調。

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成熟市場為何普遍采取注冊制？

      資料顯示，從運行的成效來看，核準制的監管成本較高，行政管制帶來的問題較多，還帶來了權力尋租。

      北京大學金融與證券研究中心主任曹鳳岐在2014年撰文稱，推進股票發行注冊制是一種歷史趨勢,是資本市場市場化程度提高的必然結果。中國目前實行的是股票發行核準制,存在很多弊端，所以現在的主要任務是如何平穩地從核準制過渡到注冊制。

      曹鳳岐認為，注冊制是成熟市場普遍采用的發行制度。證券監管部門公布股票發行的條件，滿足條件要求的企業均可發行股票。申請時，發行人須依法將各種資料完全準確地向證券監管機構申報。證券監管機構的職責是對申報文件的真實性、準確性、完整性和及時性做出形式審查，將發行公司質量留給證券中介機構判斷，對發行人、證券中介機構和投資者的要求較高。

      資料顯示，我國股票發行最初實行的是審批制，2001年，股票發行核準制正式啟動。2004年形成以“保薦制”為核心的新股發審制度，依然在核準制的框架下。相較于注冊制，核準制強調實質性管理原則，強調監管審核。股票發行由證監會進行實質審查，證監會決定新股發行是否核準申請。

      從兩種制度的設立思想來看，學界觀點認為，注冊制將企業上市的權力交給了市場。曹鳳岐2014年撰文認為，證券發行上市是一般權力，除非可能損害公眾利益，否則政府就不應加以限制。

      資料顯示，目前美國、日本股票市場采用注冊制，英國被歸為“準注冊制”。從運行的成效來看，核準制的監管成本較高，行政管制帶來的問題較多，還帶來了權力尋租，降低了審核效果。此外由于企業IPO由政府審查批準，投資者容易產生依賴心理，較少對發行人質量做出判斷，投資受損，往往歸咎監管部門。

      不過“注冊制”實施也需要股票市場順暢的退出機制以及良好投資者保護制度。2016年3月12日，在十二屆全國人大四次會議記者會上，證監會主席劉士余表示，注冊制必須搞，但注冊制是不可以單兵突進的。

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注冊制會加劇市場風險嗎？

      有專家稱，注冊制會縮小一級、二級市場間的差價，讓兩個市場間的風險與收益更加對稱。

      此前有觀點認為，注冊制上市如果沒有嚴厲的事中事后監管將加劇市場風險。而從經驗來看，注冊制已經成為A股市場最敏感詞匯，只要有跟注冊制相關的消息出來，創業板指都會有劇烈反應。那么注冊制會加劇市場風險嗎？

      武漢科技大學金融證券研究所所長董登新認為：“推行注冊制的目的是要減少行政干預，一級市場去行政化，提高IPO的市場化水平，引入市場的力量來為IPO定價、供求做平衡。”

      董登新舉例稱，“目前證監會規定IPO定價不可以超過23倍的發行市盈率，導致不論企業好壞，都將發行定價定為22.98倍或22.99倍。”成長性強的高新企業會被低估，董登新認為，在核準制下，一級、二級市場的價格機制被扭曲，拉大了一級、二級市場的差價。注冊制采用市場化定價，可以縮小一級、二級市場間的差價，然后讓兩個市場間的風險與收益更加對稱。

      不過，前海開源基金首席經濟學家楊德龍認為，在現行審批制之下，發審委對上市的新股進行嚴格審核，審核成功之后才能夠上市，這樣可以過濾掉大部分造假的公司，或者有問題的公司。但仍然有一些公司蒙混過關，在上市之后，出現業績變臉、甚至業績陷阱。如果現在實施注冊制，不進行嚴格審核，那可能會讓更多類似的騙子公司上市，這對于二級市場來說，肯定是不利的。

      楊德龍認為，A股市場投資者的成熟度不夠，加上在A股上市公司中，缺乏誠信的公司數量比成熟市場要多，更重要的是A股相關的法律法規建設不夠健全，即對一些違法者、造假者的懲罰力度比較低，造假者的違法成本比較低。過去這些年，A股出現了很多有問題的公司，它們給投資者造成了巨大損失，因此在A股實行注冊制要非常謹慎。

      對普通投資者而言，推行注冊制后，打新股不再是“穩賺不賠”的買賣。投資者將參與新股發行定價的博弈，這意味著定價過高，不受市場認可的新股，或可能拿到批文，股票卻發不出去。

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注冊制改革的難點在哪里？

      有專家預計，注冊制后，如果發行方、保薦機構、投資人無法自我約束，市場秩序有可能更為紊亂。

      對于此次延期的必要性，證監會主席劉士余認為，目前在多層次市場體系建設，交易者成熟度，發行主體、中介機構和詢價對象定價自主性與定價能力，以及大盤估值水平合理性等方面，還存在不少與實施注冊制改革不完全適應的問題，需要進一步探索完善。

       外部環境方面，劉士余認為，歐美發達國家相關金融市場積累了一定泡沫和風險，已經有調整的征兆，給我國實施注冊制改革時間窗口的選擇帶來不確定性。

      中國人民大學財政金融學院副院長趙錫軍認為，注冊制改革除了存在一些形式上的限制，更重要的是對于市場主體行為有了更高的要求。

      趙錫軍稱，從形式來看，一些法律法規需要修改，《證券法》要修訂，與之相適應的程序工作也要調整。此外證監會發審機構需要調整以適應新的需要。從市場主體來看，注冊制后，市場參與者需要承擔更多的責任。目前在強力的約束機制下，大家依然對新股發行存在疑惑，如果以市場自律的形式，在外部監管放松的情況下，包括發行方、保薦機構、投資人無法自我約束的情況下，市場秩序有可能更為紊亂，最終造成市場不穩定。

      多位市場人士也表達了這種擔心，在注冊制下，投資者需要辨別企業的價值，對企業宣傳的業務有辨識能力，號稱高增長的初創企業，在注冊制下上市后，極有可能在很短時間內崩盤退市，這對于投資者的投資能力有很高的要求。

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為注冊制開路，哪些新措施或將出臺？

      專家稱，2018年創業板的IPO標準有望率先改革，打破單一的工業版的IPO標準。

      最近兩年，隨著新股發行常態化，IPO“堰塞湖”問題的解決，部分業內人士認為，A股注冊制改革“僅差臨門一腳”。對于注冊制改革的推進方向，董登新認為，2018年IPO發審制度或將有大動作。

      董登新認為，目前A股IPO發審標準基本為“工業版”標準，這種標準基本上“以大為美”，講究擬上市企業的利潤、規模要達到一定標準，最好是重資產型企業。對輕資產型企業，尤其是“新經濟”崛起產生的新興企業，較為排斥，所以BATJ一類的企業選擇在國外上市，這對國內投資者是一種傷害。

      董登新認為2018年創業板的IPO標準有望率先改革，打破單一的工業版的IPO標準，可以在創業板先做改革試驗，讓創業板IPO標準更包容，更能適應新經濟新業態新技術方面的公司上市需要。

      尤其在新經濟時代，很多互聯網企業都是輕資產型，營收增長很高，可能利潤規模并不那么大，但這類型企業后勁很大。2018年IPO發審多通道的制度設計或將出現。

（來源：新華網）